本年往后，问界M7正在上市首月吸引了超出60000台的大订单，激活了A股商场对问界汽车联系物业链的热度。

　　然而，正在板块普涨之下，均胜电子却并未迎来商场等待的外示。 举动正在 智能座舱范围和华为有着深度团结相干的要紧供应商之一，均胜电子无疑是目前汽车电子范围里的龙头企业。 2013年-2022年，公司的营收范围从61亿元扩张至498亿元，CAGR超出25%，浮现了较强的发展才气。

　　那么，正在根本面外示尚可，又踩中了商场热门观念之下，均胜电子为什么仍没有搭上板块上涨的速车？商场的预期差正在哪里？

　　均胜电子正在业内被称为“收购狂魔”，依赖“买买买”的战略，公司胜利从汽车塑料配件商一步步升级为目前的汽车电子和智能驾驶安闲范围的龙头企业之一。

　　早正在2004年，创立之初的均胜电子要紧笃志于汽车功用件等零部件营业，如启发机涡轮增压进气体系和氛围执掌体系等，2006年起，公司正式成为公共、通用、福特等主流车企的供应商。纵然胜利切入了主流车企的供应链，但因为其产物自己代价量的相干，这个岁月公司的剩余才气并未浮现彰着的扩张。2004年，公司竣工生意收入4.43亿元，往后便陷入了近6年的低迷状况。

　　为了晋升营业的代价量，公司开启了并购扩张之道，个中比拟主要的是2011年、2016年和2018年的四起收购。

　　2011年，均胜电子母公司均胜集团以1.79亿欧元收购了德邦普瑞公司76.18%的股权，正式涉足汽车电子营业。德邦普瑞要紧客户搜罗宝马、飞驰和福特等，此次收购不单扩充了均胜电子的营业规模，也有用扩展了公司的客户规模。受益于此，均胜电子的事迹取得了明显改正，2011年，公司竣工营收14.62亿元，同比延长29.96%，终了了长达三年的事迹下滑。同年，均胜电子正式登录本钱商场。

　　为了进一步扩充营业条线亿美元收购了美邦公司KSS，胜利切入汽车安闲范围。KSS要紧营业涵盖主动安闲、被动安闲和非常产物三大种别，其汽车安闲营业环球商场占据率7%，位列环球第四位。2016年KSS成为特斯拉的供应商，并进入日系铃木、日产雷诺供应链。不单如斯，KSS正在自助品牌方面，正在上汽、长安的根底上拓展了吉祥、广汽、北汽等一众自助品牌。

　　正在此根底上，同年，均胜电子又以1.8亿欧元的价值收购了TS 道恩，把营业疆域进一步拓展至车载讯息体系（导航、车联网、中控体系等）。

　　借助两起收购，公司进一步扩充了营业疆域和客户范围，带来了订单量的激增，同时，受益于此，公司营业范围也得以进一步扩张，营收更是打破了百亿大闭。详细来看，2016年，均胜电子竣工了185.52亿元的营收，同比延长129.5%，同期净利润同比延长了62%。

　　往后，正在2018年，均胜电子又以“蛇吞象”之势胜利收购了彼时陷入安闲题目的日本高田资产，此项收购金额高达15.88亿美元。高田营业的并入，不单为公司带来了收入的不断高速扩张，2018年公司收入同比增速到达了111.2%；况且依据日渐明白完满的营业疆域，均胜电子也胜利升级为汽车电子和汽车安十足系范围的龙头企业。

　　正在一系列收购之下，均胜电子的营业疆域日益完备，发动汽车安闲和汽车电子营业体量快速扩张。受此饱动，公司营收范围从2011年的14.6亿元扩张至2019年巅峰岁月的617.0亿元，CAGR高达59.7%。然而，2020年起初，正在疫情打击、缺芯及子公司事迹出外合伙影响下，公司营收范围自高位回落但仍保留了较大的体量，2020-2023年，公司营收分辩为478.9亿元、456.7亿元、497.9亿元和556亿元，远高于德赛西威、华阳集团等可比公司；但受安闲营业整合服从低下拖累，同期公司营收同比增速分辩为-22.4%、-4.6%、9.0和12%（2023年为事迹预告数据），略低于德赛西威、华阳集团等可比公司。

　　2016-2022年，公司毛利率均值为15.0%，同期归母净利率则仅为0.2%。分营业来看，2016-2022年，公司安闲营业的毛利率均值为12.7%，而同期奥托立夫的均匀毛利率则为18.6%，高于公司近6个点；2016-2022年，公司汽车电子营业毛利率均值为19.9%，而同期德赛西威和华阳集团则分辩为24.0%和21.9%。

　　全部来看，汽车安闲营业的增收不增利，是拖累公司剩余外示的要紧来由。正在均胜电子收购KSS和高田后，汽车安闲营业并没有像大众期盼的那样开启获利形式，而是跟着整合本钱的一贯弥补，拖累了全部剩余才气，加倍是2020年疫情后，受封控影响下海外营业整合难度加大、行业景心胸下滑、原质料涨价、运输本钱晋升、缺芯等极少列题目的打击，导致了汽车安闲营业毛利率的快速下滑，2020年，汽车安闲营业的毛利率从15.3%跌至11.2% ，2021年进一步跌破10%至8.5%，2022年虽有回升但仍低于10%k8凯发官网。因为汽车安闲营业占公司营收的70%控制，以是，安闲营业毛利率的不断下滑，要紧拖累了公司的归纳毛利率外示。

　　从净利率端来看，2016年之前，公司归母净利率撑持正在4-5%的程度之间，2016年收购KSS之后下滑至2%左近，而2018年收购高田之后，公司归母净利率进一步下滑，2021年乃至浮现了37.5亿元的净亏折，直接抵消了前五年的累积净利润，同时也导致公司归母净利率进一步下滑至1%之下。

　　关于公司净利率不断下滑的来由，咱们以为，要紧是由于前期经常收购带来的一系列内部策划题目。个中，收购导致的过高执掌用度和财政用度付出是要紧扰解缆分。

　　因为此前收购的营业过于散开，近几年公司对KSS和高田正在天津、上海等地的工场实行整合，并闭塞了KSS巴西和墨西哥的极少工场。为了下降临蓐本钱，公司踊跃将正在德邦、美邦、日本、意大利等高本钱邦度的临蓐地迁徙到东南亚、匈牙利等低本钱邦度。正在2022年，除了延续将临蓐地转向低本钱邦度外，均胜电子正在上海启动了环球研发核心。纵然营业整合、临蓐线迁徙等门径有助于下降本钱，但涉及莺迁、人力调动以及从头成立供应链等方面的本钱，导致了巨额的执掌用度。

　　2014年至2017年，均胜电子执掌用度率挨近10%，同期德赛西威执掌用度率均匀正在9%，相差并不大。然而，跟着2017年司帐规矩的调动，研发用度被零丁披露后，均胜电子的执掌用度率降至约5%，而同期德赛西威的均匀执掌用度率约为2.6%，两者相差超2个百分点。

　　通过拆解公司的执掌用度，咱们涌现个中差值要紧为大额的整合用度。依照公司年报显示，2018年公司整合用度达7.94亿元，而当年归母净利润只要13.18亿元，占比高达60%。而2019-2022年，公司整合用度分辩高达5.98亿元、2.7亿元、1.47亿元和2.4亿元，同期归母净利润分辩为9.4亿元、6.16亿元、-37.53亿元和3.94亿元，纵然跟着整合历程进入尾声，公司整合用度逐年下降，但全部还是占比拟高，要紧拖累了公司净利外示。

　　除了大额的整合用度扰动外，前期借债收购导致的息金付出也是拖累公司净利率的一个来由。正在财政用度率方面，经常的收购给均胜电子带来了大批的财政用度付出，加倍是2016年收购KSS，使得均胜电子的财政用度率到达了岑岭。自2018-2021年，公司的息金用度付出一口气超出10亿元，即使正在2023年上半年，均胜电子的息金用度付出还是高达6亿元。这一系列的高额息金使令得均胜电子的财政用度率彰着高于同行业的德赛西威，进一步拖累了公司的净利率外示。不单如斯，巨额的息金付出也对公司的财政情形变成了特殊压力，加大了均胜电子债务危害的担负。近年来，公司资产欠债率不绝撑持正在60%的高程度，正在2018年和2019年乃至挨近70%。

　　其它，均胜电子一同的“买买买”也导致公司账面上累积了巨额的商誉。据公司年报显示，2016年，公司花费60.92亿元收购美邦公司KSS，这一活动弥补了均胜电子近60亿元的商誉；而2018年收购日本高田后，公司账面上累积商誉超出了80亿，占当年总资产比例13.7%。账面上巨额的商誉数字无疑加大了公司商誉减值的危害，加剧了商场对公司剩余褂讪性的担心。比如，正在2016年收购KSS后，因为KSS营业外示并不睬思，2021年，KSS以致均胜电子爆发了20.2亿元的商誉减值吃亏，这也直接导致了公司2021年归母净利润亏折近38亿元。目前来看，截至2023前三季度，公司账面商誉为55.9亿元，固然较之前几年有所低落，但超出50亿元的商誉，对均胜电子来说无疑仍是一颗“准时炸弹”。

　　2021年8月，均胜子公司均联智行与华为实现策略团结同意，两边正在智能座舱范围张开长远团结。根据准备，均联智行基于华为平台才气，供给从域限定器、操作体系至运用层的软硬件智能座舱完备处置计划，目前，该智能座舱产物已胜利量产。依据此次团结，均胜电子也正式搭上了 “华为观念”。

　　不单如斯，正在800V高压平台范围，均胜电子也得到了不错的发扬。公司是环球最早竣工800V高压平台产物量产的专业供应商之一。2019年,其推出的首代高职能800V高压平台的功率电子产物已正在欧洲知名华丽汽车品牌的纯电新车上量产,竣工“充电五分钟,续航百公里”,率先翻开了800V高压本领的新途径。依据正在800V高压范围的本领领先性与环球先发量产上风,均胜电子近年来一贯引颈行业发扬趋向,胜利开拓并量产了充电升压模块(Booster)、车载充电机(OBC)、直流电压转换器(DC/DC)、功率分拨单位(PDU)等联系功率电子产物以及电池执掌体系(BMS)模块化集成的二合一、众合一处置计划。

　　起首，来看智能座舱方面，依照招商证券的预测，针对目前已与华为团结并上市的车型，估计2023年和2024年的销量分辩为14.2万辆和45.1万辆。均胜电子曾正在投资者互换会上外白，正在智能座舱域控范围，公司智能座舱域控的单车代价目前约为2000元（不搜罗芯片和鸿蒙体系），目前公司是与华为团结的智能座舱域控的独家供应商。根据以上数据简易测算，正在智能座舱域控范围，公司与华为的团结估计将正在2023年和2024年分辩为公司的汽车电子营业带来2.8亿元和9.02亿元的事迹增量。

　　其次，再来看800V高压平台方面，2023年4月，公司取得了飞驰800V高压平台车载功率电子130亿订单，公共和沃尔沃90亿订单。公司正在投资者互换会上外现，产物采用OBC+DC/DC+升压模块的集成机闭（以海外芯片为主），不妨将400V转换为800V实行超速充电，单车代价约为5000元控制，估计稳态毛利率将超出20%，将来希望为公司带来40-50亿的事迹增量。

　　归纳测算后，华为智能座舱和800V高压充电正在2024年估计将为公司供给43--53亿元的事迹增量。

　　从公司1月17日披露的事迹预告来看，受益于环球要紧汽车商场产销量的回暖，环球智能电动汽车的迅疾发扬以及公司正在智能驾驶、汽车安闲、新能源等方面均得到优异打破，估计 2023 年度公司竣工营收约556亿元，同比延长12%，归属于母公司悉数者的净利润约10.89亿元，同比延长约176%。个中，估计汽车电子的营收为171亿元，同比增速13.3%；汽车安闲的营收385亿元，同比延长11.9%。

　　可睹，跟着华为系汽车的一贯放量以及800V平台的上车，公司汽车电子营业营收依然起初浮现稳步扩张的趋向，且单车毛利率的晋升也使得公司全部剩余才气得以大幅改正。而假使根据前文预测的事迹增量来看，估计2024年汽车电子营业仍有25-30%的增量空间。

　　然而，纵然公司投资逻辑明确、事迹改正彰着、且完善踩中热门观念，但从本钱商场的反响来看，投资人好似对其仍有保存，这背后的来由又是什么？

　　咱们以为，正如前文所述，公司经常的收购给均胜电子带来了高额的执掌用度和财政用度，要紧拖累了均胜电子的剩余才气。其它，账面巨额商誉的存正在很不妨会正在将来带来减值吃亏，进一步为公司剩余的褂讪性蒙上暗影。正在这些史册遗留题目没有彻底处置前，即使有了了的事迹增量逻辑和商场热门观念的加持，但商场永远对公司将来剩余的可不断性和褂讪性存疑，这也是本钱商场有所保存的闭节来由。

　　综上所述，均胜电子靠一同的收购从最初的汽车塑料配件商更动为汽车电子和智能安闲范围龙头企业。目前营业笼罩智能座舱、智能网联、智能驾驶、新能源执掌和汽车安十足系等的研发、创设与办事。营业规模通常笼罩古板汽车、新能源汽车和智能汽车各个范围，依据着营业广度，近年来均胜电子营收范围得以速速扩张。

　　但与此同时，也恰是由于前期的经常并购导致公司面对巨额的执掌用度、财政用度以及商誉减值吃亏等史册遗留题目，这也让均胜电子永远发现出增收不增利的逆境，使得商场对其将来的剩余不断性和褂讪性有所保存。

　　进入2023年后，跟着800v产物的打破和华为座舱的量产、以及汽车安闲营业的进一步修复，公司的营收和剩余才气均浮现了彰着的改正。但从商场估值来看，咱们拣选了几个汽车电子企业举动可比公司，归纳算计后，可比公司的均匀PE程度为33.7倍，远高于均胜电子目前21.5倍的估值程度。

　　这代外目前商场对均胜电子的估值要远低于行业均匀程度，咱们以为，个中最要紧的来由如故商场对公司经常收购所爆发的史册遗留题目存正在担心，由此导致对公司剩余才气修复和褂讪性不断性的顾虑。终于，举动一家成熟上市公司的龙头，商场愈加眷注其褂讪的剩余才气。

　　瞻望将来，汽车电子范围正在汽车物业朝向电动化、智能化和互联化的大趋向下发现超群重投资机缘。跟着行业的演进，公司举动正在众个范围有长远结构的龙头企业，其上风将渐渐流露。同时，如前文所述，疫情影响的消退叠加公司的执掌用度率和财政用度率逐年下降，意味着前期并购的整合依然挨近尾声，商场最闭切的剩余才气不褂讪危害正正在渐渐弱化。

　　站正在投资的角度，咱们以为，跟着公司汽车电子营业层面的不断扩张，手中订单一贯打破新高，同时汽车安闲营业的隐忧取得进一步缓解，将来公司事迹延长确凿定性不妨会正在必然水准上抵消投资者对剩余褂讪性的担心，为公司估值修复供给必然的利好维持。与此同时，正在热门观念的加持下，商场感情的催化也会给公司带来必然利好维持。

　　归纳来看，切磋到公司现在较低的估值程度和较高的事迹延长确定性，公司的投资代价不妨正正在流露。但同时咱们也要领会到，关于窘境反转企业的投资逻辑，事迹的扩张和剩余的修复是焦点观望目标，一朝后期公司事迹延长达不到商场预期，那么，其所存正在的高商誉等史册遗留题目就会从头浮出水面霸占主导身分，从而激发公司股价的较动。